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文字| 新熵，作者 | 张岛，编辑| 一业
“饭后一支烟，胜过活神”是很多烟民喜欢挂在嘴边的一句话。
除了自我满足之外，香烟还在社交场景中充当媒介。 敬烟、点烟可谓香烟社交的本质。 一方先敬上一支烟，然后在另一方面前将打火机火焰调至适中，一手挡风，另一手点火。 香烟燃烧后的0.5秒内，双方目光聚焦，表演出一套熟练的动作。 ，弥补了相互沟通的前戏。
如今，香烟的社会性正在弱化，在年轻人中，更具时尚属性的电子烟正在取代香烟。 据统计，2020年，66%的电子烟吸烟者年龄在18-35岁之间。 与此同时，虽然电子烟在整体烟民中的渗透率仅为1.2%，但较高的市场增长率弥补了这一缺陷。 2016年至2020年，雾化电子烟市场零售额年复合增长率为42.9%，远大于可燃烟草的5.2%。
高增长率加上年轻化趋势。 一方面，电子烟实际上以技术的名义被用作烟草。 产业链上的几家龙头企业借助烟民的输血纷纷上市，并以高估值、高溢价受到市场追捧。 。 另一方面，年轻化趋势让电子烟陷入监管漩涡。 不少“电子烟捕食青少年”、“电子烟有成瘾作用”的报道，让电子烟从一个产业问题变成了一个社会问题。
2020年以来，行业监管陆续落地。 首先，电子烟失去了进入在线电商平台的机会。 今年3月下旬，相关部门宣布拟按照卷烟相关规定实施电子烟，这让市场更加紧张。 最新监管已于6月1日起实施。新版《未成年人保护法》明确禁止向未成年人销售电子烟。
与外界认知相反，不少电子烟品牌的布局更像是在不知不觉中陷入监管风暴。 5月31日是第34个世界无烟日。 几天后，6月2日晚间，无心科技公布了2021年第一季度财报，并在财报电话会议上宣布了新一轮的布局。 随后，6月15日，电子烟品牌YOOZ宣布完成2亿美元战略投资融资。
在纸牌游戏中，“亮牌”是指在游戏开始前将自己所有的底牌展示给对手，从而增加游戏结束时奖励和惩罚的倍数。 对于电子烟行业来说，尽管持续高压监管，但最关键的“电子烟参照卷烟相关规定”相关具体措施尚未落实。 电子烟品牌此时采取的很多措施无异于“清牌”，双方正在进行一场微妙的博弈。
资本困境
“天塌下来，还有高高的能把它撑起来。” 当行业发生剧变时，大多数玩家的目光都集中在赛道上的领先者身上。 经过几年的发展，目前中国市场上电子烟以封闭式电子烟为主，而开放式电子烟和HNB（加热不燃烧产品）市场规模较小。
国内倒闭的电子烟厂商不少。 凭借对线下渠道的掌控，悦刻（五芯科技旗下品牌）在消费者中的认可度、偏好度和推荐度最高。 在电子烟行业自媒体《蓝洞新消费》与大数据研究机构《数字品牌榜》联合发布的2021年第一季度中国电子烟品牌心智占有率排名中，悦刻以占比83%。 排名第一，远高于其他品牌。
作为行业头部企业，悦刻面临着监管和二级资本市场的双重压力。 6月2日晚创意打火机微商，母公司无芯科技公布2021年第一季度财报。 财报显示，2021年第一季度净营收为人民币24.0亿元，较2020年第四季度的人民币16.2亿元增长48.2%，这一增长主要得益于分销和零售网络的扩张。
利润方面，2021年Q1，公司非美国通用会计准则净利润达到6.105亿元。 按美国通用会计准则计算，2021年第一季度净亏损为2.67亿元人民币，2020年第4季度美国通用会计准则净亏损为2.37亿元人民币。 此外，无芯科技给出了Q2业绩指引：公司目前预计净利润将超过人民币28.5亿元，非GAAP净利润将超过人民币7.2亿元。
总体来说，从营收和毛利率来看，2021年Q1的数据要高于2020年Q4。这个业绩平时也可以单独拿出来，也可以给二级市场一个交代。 但这也是资本市场的奇特魅力。 财报发布后，无芯科技股价收跌超8%。 随后几天，股价继续呈现下跌趋势。
毫无疑问，这是继此前工信部宣布“电子烟将参照卷烟法规进行监管”的余波。 在具体政策落地之前，将会有一个较长的估值周期。 截至Q1财报发布，无芯科技已较上市价下跌逾32%。
暴跌之下，投资者首先坐不住了。 6月8日，一家总部位于美国的国际股东和消费者权益诉讼公司对无心科技、无心科技美国代表、无心科技部分董事和高管以及无心科技2021年1月发生的首起事件提起诉讼。此次公开发行提起了证券集体诉讼。 该诉讼由零售股东亚历克斯·加内特向美国纽约南区地方法院提起。
诉讼信息显示，加内特认为，无心科技用于公司IPO的登记声明和招股说明书误报或漏报了该公司当时面临的事实，即中国正在进行的电子烟国家标准制定运动，以及无心报道的事实。 财务状况并不像发布材料预测的那么强劲。 结果，投资者以人为抬高的价格购买了 RLX 股票。 对此，无芯科技回应称“这些指控毫无根据”。
一份文件显示，加内特以27.87美元的价格购买了300股股票。 在此范围内，加内特涉嫌配合恶意做空。 但它引发的投诉可能会引发连锁效应。 近日，办理美股等领域国际维权索赔的国内律师事务所郝俊波律师事务所发文表示，将承接与本案相关的索赔和维权。 《新熵》向郝俊波律师询问此事进展，但对方尚未回应。
舆论之战
抛开资本之争不谈，市场上关于电子烟的公众争议可能会在监管落地之前告一段落。
5月26日，国家卫健委规划司发布了《2020年中国吸烟健康危害报告》，与上一版本相比，新增了有关电子烟相关健康危害的章节。 《报告》指出，有充分证据表明电子烟不安全，会对健康造成危害。
《报告》发布后，一位打算加盟某头部电子烟店的个体商家告诉《新熵》，投资暂时搁置，他对这个行业会更加谨慎。
权威报告明确指出电子烟不安全，相当于定义了电子烟的本质。 不过，这份《报告》也遭到了一些人的质疑。 6月3日，财经时事评论员毕哥在证券时报网站发表文章《谈论电子烟安全，更要注重证据的及时性和全面性》，认为“有足够的证据表明，报告中指出，“电子烟不安全”。 ，仍有值得讨论和改进的地方。
文章强调《报告》缺乏时效性。 《电子烟篇》引用的证据中近80%没有研究用户目前使用的电子烟产品——《报告》提到“电子烟液含有有害物质”。 2006年发布的《IARC将甲醛和乙醛分别列为1类和2B类致癌物》；2014年发布的《对12个电子烟样品中醛类化合物进行测定，甲醛检出率为100%》。
对于这一点，电子烟品牌喜雾联合创始人兼首席科学家邢晨悦也表达了自己的看法，“实验中使用的2014年的12种不同的电子烟产品已经不能代表现在的电子烟了。他们不能否认，未经严格质量控制和合规检测的电子烟烟液烟雾中的有害物质可能高于文章中实验测得的水平。”
谈及《报告》，邢晨悦认同电子烟并非无害。 “它是一种新型烟草产品。电子烟仍然含有尼古丁这种成瘾物质。不鼓励烟瘾不大的人去尝试，尤其是为了青少年的健康。” 将会造成严重后果，应严禁向未成年人展示、出售。”
有趣的是，毕哥的文章中提到，“报告中提到电子烟‘爆米花肺’，这一点已经得到美国疾病预防控制中心的澄清。” 普通的尼古丁电子烟不含这种物质。” 无独有偶，6月11日，RELX悦刻官方公众号也发布了“爆米花肺”，并不是肺变成了爆米花，都是过量添加造成的！ ”文章。此前，或者说出于引导舆论的目的，悦刻官方公众号对同样不利于电子烟的谣言进行了解释。
虽然《报告》在时效性上存在不足，但舆论最关键的核心在于成瘾和电子烟的危害两个方面。
《报告》明确，由于电子烟中仍含有成瘾物质尼古丁以及电子烟液中的调味剂，对于从未吸过烟的非吸烟者来说，口感比传统卷烟要差。 电子烟更容易被接受，从而降低非吸烟者摄入尼古丁的门槛，即烟草成瘾的“门户效应”——使用电子烟会让非吸烟者对尼古丁产生依赖，进而成为吸烟者。
另一方面，从吸传统香烟转吸电子烟并不意味着戒烟。 美国疾病控制中心和英国卫生部关于电子烟的声明中都明确表示，只有完全从吸传统卷烟转为吸电子烟，才能达到减害的效果，但并非无害。
仅从这两方面来看，电子烟在舆论上处于劣势。
上游强势
“买无心还不如买斯莫尔。” 受监管影响，斯摩尔国际和五芯科技股价持续下跌，但部分投资者已开始改变策略。
需要明确的是，电子烟产业链的上游包括原材料和零部件供应商，中游包括整车厂和品牌商，下游是销售渠道。 上游原材料及零部件供应商主要包括电池、雾化器、烟油供应商； 中游制造商为品牌商生产烟具、烟弹等； 下游销售渠道种类丰富，线下渠道包括代理商、经销商、零售商和直营店。
以西摩尔国际和五芯科技为例，他们分别扮演代工厂和品牌拥有者的角色。 一般来说，在两者的关系中，品牌拥有者的权力更大。 从苹果与富士康的关系中我们就能窥见一斑。 但在斯摩尔国际与五芯科技的合作中，却出现了相反的情况。
公开资料显示，斯摩尔国际的主要收入来源是企业客户，其中主要客户包括日本烟草、英美烟草、雷诺烟草、悦刻和NJOY。 2019年，斯摩尔国际前五名客户收入占其总收入的63.0%。 RELX悦刻是Smol现有客户结构中增长最快的客户，但并不是主要客户。 2019年RELX悦刻占比约12%，2020年营收占比约20%。
悦刻方面，2019年及2020年前三季度，悦刻向SMU国际的采购额占采购总额的比例分别为72%和79%，关联应付账款占应付账款总额的比例分别为69%和83 ％ 分别。 %。 从财务数据来看，RELX悦刻在产业链上并不强势。
更重要的是，RELX悦刻之所以“钟情”斯莫尔国际，与可重复装填电子烟不可或缺的部件——雾化芯有关。 雾化芯是雾化器中的核心材料，有陶瓷芯和棉芯两种。 作为主要产品，陶瓷芯体占据了中国85%的市场份额。 雾化器的性能对电子烟的品质影响很大，且雾化技术壁垒较高。 凭借FEELM雾化技术，斯摩尔国际在电子烟产业链中形成了近乎“垄断”的地位。
以OEM为主的产品生产模式也决定了五芯科技的话语权较弱。 目前，两者的代工模式为OEM和ODM。 由于国内各大电子烟品牌均处于发展初期，自主生产能力相对较弱。 但国内电子烟制造技术体系高度成熟，可以实现原材料采购、产品制造、外观设计的全流程生产。 采用这种模式将有助于降低品牌商成本，缩短新产品的开发和生产周期。
但同时，在OEM/ODM制造模式下，品牌对主机厂的依赖程度较高。 如果长期依赖代工模式，自身发展就会受到代工厂产能供应的限制，没有核心技术就无法建立品牌竞争壁垒。 在无芯科技的财报电话会议上，CFO陆超提到，无芯科技的第二、第三专属生产工厂已经在规划中，这或许是打破对产业链依赖的尝试。
另外，在实施监管之前，制造方的风险也低于品牌方，这与国内电子烟的供应体系有关。
目前，我国是全球电子烟制造中心，承担着全球90%左右的供应链。 电子烟制造公司的业务遍及世界各地。 2019年，全球共有218个国家和地区从中国采购电子烟。 美国、香港和日本是全球最大的电子烟供应国。 作为卷烟出口大国的国家受我国政策影响有限，抗风险能力相对较强。 另一方面，中烟雾化电子烟的供应链储备尚未齐全，即使在悲观情况下，仍需与民营企业合作供应。
通道故障
除了上游代工厂外，悦刻的下游销售渠道也面临着相当大的问题。 2020年11月1日，国家市场监督管理总局、国家烟草专卖局联合发布通知，禁止网络销售电子烟。 自此，电子烟成为与线下渠道竞争的业务。
雪加推出0元加盟政策，并提供多项配套政策； 莫迪推出七大援助政策和千万元补贴计划； 大胆推出“千城十店”计划，投资3亿元支持线下开店； 悦它计划三年内投资6亿元，开设10000家专卖店； 产品降价，或者推出补贴促销活动。
在2021年Q1电话会议上，悦刻表示“开店计划取决于是否有足够的用户”，并透露目前专卖店超过15000家。 可以预见，未来电子烟品牌线下渠道的竞争将会更加激烈。 然而，随着电子烟加盟店遍地开花，线下加盟商将陷入内卷的困境。
近日创意打火机微商，电子烟行业自媒体“蓝洞新消费”公布了5月电子烟店主销售业绩调查：870个有效样本中，47.7%的店主处于“稳步下滑”阶段，另有48%的店主进入销售周期。 表现平平，只有4%的店主选择继续创下新高。 从影响来看，53%的店主表示5月份销售额下降了50%，19%的店主表示下降了20%，22%的店主甚至下降了80%。 只有 6% 的人表示他们的销售额有所增加。
在谈到影响业绩变化的原因时，87%的店主认为行业涉足严重、门店过多。 73%的店主认为行业负面激增引起用户恐惧，69%的店主认为微商使用假货。 泛滥导致行业出现劣币驱逐良币的现象。
一位电子烟店老板向《新熵》讲述了自己店铺的现状，“我是3月底入行的，4、5月份的销量在1.5万支左右，不含60%到65%的成本”购买商品、房租、水电，基本上就所剩无几了。” 在他开店期间，方圆300米内新增了5家电子烟店，其中3家是RELX悦刻店。
本质上，线下门店是流量生意，流量大的地方更容易实现盈利。 但在内卷化的状态下，一些门店开始冒险，选择从更容易引发“进入效应”的年轻人入手。
6月1日正式实施的新版《未成年人保护法》明确禁止向未成年人销售电子烟，并明确了主要责任和处罚措施。 第五十九条明确规定学校、幼儿园周围不得设置吸烟场所。 、酒类及彩票销售网点。 但讽刺的是，“新熵”在地图软件上搜索RELX悦刻，发现其中两家店开在学校前面，而其中一家悦刻店距离中学不到100米。
事实上，早在2020年，疯狂开店的后果就已经显现。 据原悦刻全国销售业务负责人透露，悦刻在IPO中披露的5000多家专营店还在不断续约。 如果把已经解约的加盟店也算进去的话，这个数字约为1.5万家，这意味着有66%的加盟店解约率。 如今，RELX悦刻门店已超过15000家，取消合同的门店数量可能更加惊人。
至于微商造成的劣币驱逐良币的现象，一定程度上与加盟商的销售压力有关。 为了大货，上游在渠道上根本不考虑开店的利益，地址保护、区域保护、距离限制都成了空谈。
零和博弈
业界对即将出台的电子烟监管的猜测无非两个方面：独家销售和征税。
前者，根据现行《烟草专卖法实施条例》，从事烟草专卖品生产、批发、零售业务的，必须申请烟草专卖许可证。 生产许可证、批发许可证通常由国家烟草专卖局审批，零售许可证由县（区）、地市级烟草专卖局审批。 无论是实行垄断还是许可制度，对于目前的线下电子烟渠道来说都是降维打击。
后者与卷烟55%以上的综合税负不同。 目前，电子烟在中国只按照普通消费品征收13%的增值税。 这也是电子烟产业链各环节利润丰厚的原因。 一根烟弹流通的整个产业链中，整车厂、品牌商、经销商、零售店的毛利率分别为58%、38%、25%、41%。 烟杆方面，零售商烟杆毛利率达到42%，其次是原材料和品牌。
一旦税收实施，电子烟的税率将大幅提高，这势必会减少制造商、品牌和渠道的利润。 利润丰厚的电子烟行业将难以为继。 当税收转嫁给零售价格时，电子烟目前的快速增长可能会被中断。
在博弈论中，变和博弈是最常见的博弈类型，这意味着由于博弈参与者选择的策略不同，各方的总收益也不同。 其中，正和博弈和零和博弈是其特例。 以零和博弈为例，它是一种非合作博弈，是指参与博弈的双方。 在严格的竞争下，一方的获益必然意味着另一方的损失。 各方得失之和永远是“零”。
在电子烟行业的博弈中，监管机构考虑社会利益，电子烟品牌的利益势必受到影响。 也就是说，从狭义上讲，这个博弈可以定义为零和博弈。 如今，面对严厉的监管，靴子还没有落下，RELX悦刻现在正在“亮牌”，疯狂扩店。 无论是舆论还是门店规模，其行为背后都是一种扩大自身影响力的方式。 也是一种以空间（体积）换取时间（换取谈判力）的博弈行为。
但“亮牌”就等于采取了错误的做法。 在大多数游戏情况下，如果一方选择“亮牌”，另一方就可以控制局势。 即使不能获胜，也能将损失控制在最小限度，得到最优解。 。 RELX悦刻此时的“清牌”，让游戏变成了不完全信息的动态游戏。 作为后来者，监督可以观察先行者选择的行动。
更何况，悦刻选择“亮牌”时，本来是想亮出好牌（减害、戒烟），却也亮出了坏牌（线下渠道混乱、猎杀年轻人、进入效应）。 在这个前提下，电子烟品牌的结局似乎只能是零和博弈中的输家。
拿美国电子烟巨头Juul来说，由于政府加强监管和多起诉讼，Juul的品牌形象受损，多款烟弹已下架。 2019年9月至2021年1月期间，市场份额从73.8%逐渐下降至53.8%。 企业的失败还体现在团队管理上。 2020年9月，JUUL向员工发出裁员计划，计划裁员一半以上员工。 从扩张到倒闭，Juul只用了5年时间。
国产电子烟品牌现在会走Juul的路吗？ 市场将拭目以待。
参考：
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